Carta aos investidores – 3º trimestre 2023
Caros cotistas,
O terceiro trimestre foi marcado por uma reversão significativa do movimento observado no trimestre anterior. A taxa de juros de longo prazo nos EUA subiu significativamente, afetando o mercado de capitais globalmente.
Diversos fatores contribuíram para essa dinâmica: a resiliência da economia americana, o desconforto do FED com a inflação e a decisão da OPEP de cortar a produção de petróleo, elevando os preços da commodity. Adicionalmente, países como China e Arábia Saudita vêm reduzindo consistentemente a compra de títulos americanos em um momento de elevado déficit governamental nos EUA.
Nesse contexto, identificamos duas possibilidades de cenário:
1) O crescimento americano permaneceria robusto, impulsionado pelo grande estímulo fiscal pós-Covid, o que exigiria juros mais elevados para conter uma inflação crescente.
2) A elevada curva de juros começaria a fazer efeito na economia gerando uma desaceleração da atividade e, consequentemente, redução das taxas de longo prazo.
Temos uma inclinação para a segunda opção, visto que diversos indicadores apontam para um possível fim de ciclo.
Além do efeito de uma política monetária contracionista, outro aspecto anticíclico é a provável redução do estímulo fiscal nos EUA, que deve exercer uma pressão extra negativa nas commodities, ajudando consideravelmente no processo de desinflação global. As medidas adotadas pela Opep, que inflaram o preço do petróleo, e os estímulos provenientes da China, que puxaram as commodities metálicas e a celulose, não devem ser suficientes para sobrepor a força da desaceleração global contratada.
Enquanto o mercado de ações americano embute um crescimento de lucro reduzido (aproximadamente 10%) e um baixo prêmio sobre a renda fixa, as empresas brasileiras ligadas ao setor doméstico apresentam grandes descontos. Acreditamos que a assimetria para este grupo se encontra extremamente favorável tanto do ponto de vista micro quanto sob a ótica do ciclo presente na economia brasileira.
Podemos citar diversos fatores favoráveis, tais como: a dinâmica desinflacionária, o aumento da confiança do consumidor junto com o declínio da inadimplência e a taxa de desemprego no menor patamar desde 2015.
Apesar disso, o complexo ambiente externo foi preponderante na formação de preços local. Ainda que existam condições domésticas para um afrouxamento monetário, os agentes elevaram o prêmio de risco da curva de juros, sugerindo um juro terminal menor.
Outro fator que pesou nas ações foram as medidas ventiladas pelo governo para aumentar a arrecadação, gerando muitas dúvidas sobre o impacto na lucratividade das empresas.
O mercado segue descrente do discurso do governo e de sua capacidade de zerar o déficit no ano que vem. As projeções giram em torno de 1% de déficit, aproximadamente 100 bilhões de reais. Apesar do esforço da equipe econômica para elevar a arrecadação por meio de impostos, há uma grande resistência do congresso em aumentar impostos. Não obstante, é importante observar a dinâmica de preço das commodities dado que é um vetor fundamental no resultado fiscal
O descolamento apresentado entre as empresas de commodities e as cíclicas domésticas ajudam a explicar a performance dos fundos no terceiro trimestre, uma vez que seguimos com maior parte do risco alocado no segundo grupo. Optamos por manter esta alocação em razão do alívio financeiro das taxas de juros, os subsequentes follow-ons (aumento de capital) que algumas empresas fizeram e as condições cíclicas da economia que devem refletir em melhora de margem para as empresas.
Em resumo, a alta nas taxas de juros de longo prazo dos EUA dominou as discussões do mercado neste trimestre. No entanto, acreditamos que o Brasil permanece bastante atrativo tanto de forma absoluta quanto relativa ao contexto global. Mesmo considerando a piora no balanço de riscos fiscais, entendemos que a correção de preços foi exagerada. O atual patamar de preços considera um baixo crescimento e a interrupção do ciclo de queda de juros, fatores estes que parecem exagerados.
A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros. Os investimentos em fundos não são garantidos pelo administrador ou por qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, pelo fundo garantidor de crédito. Para maiores informações acessar o site www.moat.com.br
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Moat Capital