Moat Capital

As treasuries (taxa de juros americana) de longo prazo refletiram essa dinâmica apresentando fortes quedas ao longo do trimestre. Já no ambiente local, o aumento do temor com a sustentabilidade fiscal fez com que os ativos domésticos se descolassem dos pares emergentes.

O mercado de ações nos EUA segue próximo da máxima histórica, com um seleto grupo de gigantes de tecnologia respondendo pela maior parte da alta neste semestre no embalo da temática da inteligência artificial. Já as empresas mais expostas à economia real apresentaram um retorno bem mais modesto.

Sobre a atividade americana, finalmente pudemos observar uma série de dados evidenciando que a economia está finalmente perdendo força, podendo destacar revisões negativas do PIB e deterioração no mercado de trabalho. Por essa razão, continuamos a entender que as moedas emergentes devem apresentar um desempenho melhor frente ao dólar.

O debate eleitoral nos EUA ganhou bastante força nestas últimas semanas face aos últimos acontecimentos. Este tema deverá gerar bastante ruído nos mercados uma vez que o resultado e as consequências político-econômicas são bastante difíceis de se prever.

Já no mercado local, observamos um forte descolamento do ambiente externo. A queda das treasuries de 10 anos, que era o principal vetor de fluxo estrangeiro para os mercados emergentes e Brasil, não foi suficiente para melhorar o cenário doméstico, dada a piora de sentimento com o quadro fiscal.

O mercado segue questionando a sustentabilidade das contas no Brasil, principalmente com a insistência do governo em corrigir o desequilíbrio apenas pelo lado da receita, refutando sucessivamente qualquer medida que acarrete algum corte de custo. Além disso, o governo já demonstra sinais de muita dificuldade em cumprir as metas do arcabouço fiscal recém implementado, com pouca disposição para corrigir o rumo. Replicando a projeção de resultado deste ano para os próximos, a trajetória da dívida mostra-se bastante preocupante.

Apesar do mercado precificar antecipadamente uma crise fiscal e de confiança, a economia ainda não sente os efeitos do câmbio e do juro mais alto. Do lado das empresas, continuamos vendo um cenário bem diferente do projetado pelo mercado. A economia local segue com previsão de crescimento acima de 2% para este ano, o desemprego está em níveis historicamente baixos e os bancos vêm aumentando a carteira de crédito em um ritmo superior ao ano passado.

A fragilidade fiscal ficou mais exacerbada na dinâmica de fluxo do mercado de capitais, onde a indústria de fundos vem sofrendo elevados resgates. Os dois principais motivos para esses resgates são a mudança tributária nos fundos fechados e a competição com instrumentos isentos de impostos. O capital estrangeiro que foi decisivo para a melhora nos ativos de risco no final de 2023 já apresenta uma saída relevante neste ano. Este forte fluxo de saída fez com que o mercado de ações brasileiro, em especial as empresas cíclicas domésticas, se apresente com múltiplos próximo das mínimas históricas.

A moeda brasileira também foi impactada por essa dinâmica, apresentando umas das maiores desvalorizações dentre os emergentes. A taxa de juros também se apresenta como uma das mais elevadas em termos nominal e real globalmente – a ponto da taxa real já estar em níveis de 2015, quando a situação fiscal era bem pior.

Enfim, consideramos que o mercado exacerbou o prêmio de risco, se descolando da realidade econômica. Com o tempo, devemos observar uma convergência entre o que o mercado vem precificando e a economia real. Acreditamos que ao longo do tempo os ativos tendem a começar a precificar uma melhora de fundamento das empresas dado que observamos um governo sem maioria e sem respaldo para manutenção de um déficit fiscal elevado.

Junto a isso, destacamos desde o início do ano, que um arrefecimento do crescimento americano e da inflação nos Estados Unidos ajudariam na melhora da precificação dos ativos, e acreditamos que no segundo semestre do ano teremos um ambiente mais favorável aos mercados emergentes. No mercado local, o governo acaba sendo forçado a reduzir o déficit fiscal, mesmo que à contragosto, evitando uma escalada ainda maior da moeda e da curva de juros.

Seguimos com o portfólio mais dedicado às cíclicas domésticas e com menor peso nas empresas de commodities. Caso se confirme nossa expectativa de redução do prêmio de risco da bolsa brasileira, entendemos que a assimetria é maior neste primeiro grupo. O risco desta alocação é se observarmos uma piora ainda maior nos mercados a ponto de contaminar a economia real frustrando a perspectiva de crescimento da atividade. No entanto, observamos até aqui justamente o contrário: aumento do crédito, melhora do crescimento, desemprego baixo e inflação controlada.

Atenciosamente,

Moat Capital